Gold vs Real Rates 2025: กรอบการวิเคราะห์มหภาคที่ผมใช้จริง
ทองคำอยู่ที่ $4,645 ตอนที่พิมพ์บรรทัดนี้ และผมก็จ้องกราฟ D1 เดิมซ้ำแล้วซ้ำเล่า ไม่กี่สัปดาห์ก่อน XAU/USD ยังยืนต่ำกว่า $4,200 สร้างฐานระหว่าง $3,960 ถึง $4,200 ตอนนี้มันทะลุขึ้นมาแล้ว และทุกการพักตัวก็มีคนซื้อ ความเห็นแตกเป็นสองฝั่ง ฝั่งหนึ่งเรียกหา $5,000 อีกฝั่งบอกว่านี่คือฟองสบู่
เอาจริงๆ ทั้งสองฝั่งกำลังดูกราฟผิดตัว
ช่วงต้นปีนี้ผมทำอะไรที่คิดว่าฉลาดมาก ผมเห็น real yield 10 ปีอยู่แถวๆ 2% ทองคำทำสถิติสูงสุดใหม่ และผมก็สรุปว่าโลหะตัวนี้ไปไกลเกินแล้ว โมเดลเก่ามันชัดเจน: real rates สูง ทองคำแพงเกินไป ผมเปิดช็อตเล็กๆ ไว้
มันได้ผลประมาณอาทิตย์นึง
จากนั้นธีมก็ไม่มาถึงตามกำหนด ผมรีบปิดสถานะใกล้จุดคุ้มทุน ดีใจที่ไม่ได้ใส่ขนาดใหญ่กว่านั้น แล้วก็ดูทองคำวิ่งต่อไปต่อหน้าต่อตา
ค่าเล่าเรียนครั้งนั้นไม่แพง แต่บทเรียนติดผมมาจนถึงตอนนี้
ความสัมพันธ์ผกผันง่ายๆ ระหว่างอัตราดอกเบี้ยจริงกับทองคำ ไม่ใช่เกมทั้งหมดอีกต่อไป ผมไม่ได้บอกว่าโมเดลเก่าตายแล้ว มันแค่ไม่สมบูรณ์ และเทรดเดอร์ที่ดื้อรั้นไม่ยอมอัปเดตโมเดล ก็ยังคงจ่ายค่าเทอมเดิมซ้ำๆ
กรอบที่ผมใช้ตอนนี้คือโมเดลเก่า บวกเพิ่มอีกสองอย่าง: การเปลี่ยนแปลงระบอบในความคาดหวังเงินเฟ้อ และแรงซื้อเชิงโครงสร้างจากธนาคารกลางที่ไม่สนใจกราฟ TIPS เลยแม้แต่น้อย
คำถามคือ ความสัมพันธ์เก่ามันตายแล้วจริงหรือ? หรือมันแค่อยู่ในช่วงที่ตำราไม่มีบทไว้เขียนถึง?
## กราฟ Real Rates ที่ยังใช้การได้
เริ่มจากสิ่งที่ผมไม่อยากแก้
ในรอบยาวๆ real rates ยังคงเป็นตัวขับเคลื่อนหลักของทองคำ ทองคำไม่ให้ผลตอบแทน TIPS ให้ผลตอบแทนจริง เมื่อผลตอบแทนจริงลดลง ต้นทุนโอกาสในการถือทองแท่งก็ลดลง เงินก็ไหลเข้ามา เมื่อมันพุ่งขึ้น โลหะก็ถูกกดดัน ช่องทางนี้เป็นเครื่องยนต์ของตลาดทองคำมาหลายสิบปี และผมไม่เชื่อว่ามันจะหยุดเป็นเครื่องยนต์เพราะความบิดเบือนแค่สองสามไตรมาส
ดูปี 2022 สิ โมเดลเก่าทำงานแบบกลไกสุดๆ real yield 10 ปีเปลี่ยนจากติดลบลึกไปเป็นประมาณ 1.6% ภายในไม่กี่เดือน ทองคำทำจุดสูงสุดใกล้ $2,070 ในเดือนมีนาคม แล้วคืนทั้งหมด ลงไปต่ำกว่า $1,620 ในฤดูใบไม้ร่วง
นั่นไม่ใช่ความลึกลับ ไม่ใช่การปั่นราคา มันคือช่องทาง real yield ทำงานของมัน
แล้วปี 2024 ก็เห็นอีกครั้ง real yields พลิกจากจุดสูงสุดของรอบปลายปี 2023 ใกล้ 2.5% วงจรการลดดอกเบี้ยกลายเป็นธีมโปรดของตลาด และทองคำก็เดินหน้าสร้างสถิติใหม่ๆ
ความสัมพันธ์ไม่ได้ตาย มันยังมีชีวิตอยู่ที่จุดสุดขั้ว และนั่นคือวิธีที่คุณรู้ว่ามันยังสำคัญ
ปัญหามันอยู่ตรงกลางต่างหาก ในเดือนที่ real yields เคลื่อนไหว sideways แต่ทองคำไต่ขึ้นต่อเนื่อง นั่นคือจุดที่โมเดลง่ายๆ ทำให้คนเข้าใจผิด
ความผิดพลาดที่เทรดเดอร์ส่วนใหญ่ทำคือการปฏิบัติต่อระดับ real yield เหมือนสัญญาณรายวัน TIPS ขึ้น ขายทองคำ TIPS ลง ซื้อทองคำ
ช่วงปี 2025 ส่วนใหญ่ วิธีนั้นสร้างแต่ขาดทุนเล็กๆ และความหงุดหงิด เพราะระดับสำคัญน้อยกว่าทิศทางและระบอบ
real yield 10 ปีที่ 2% ไม่ใช่สัญญาณขายในตัวมันเอง ในโลกที่มันลดลงจากพื้นที่ 2.5% และยังคงไต่ลงเรื่อยๆ ความชันต่างหากที่ทำงาน ไม่ใช่ภาพนิ่ง
นักลงทุนส่วนใหญ่ดูกราฟผิดเพราะพวกเขาซูมเข้าที่ระดับ แทนที่จะดูความชัน
นั่นคือความสับสนเรื่อง real yield ในหนึ่งประโยค
## การเปลี่ยนแปลงระบอบที่ไม่มีใครตั้งราคา
ความบิดเบือนแรกมาจากความคาดหวังเงินเฟ้อ
โมเดลเก่าสมมติว่าพวกมันถูกยึดเหนี่ยวไว้แน่นหนา สมมติฐานนั้นตายสนิทในปี 2021 และ 2022 เมื่อ CPI สหรัฐฯ พุ่งสูงสุดเหนือ 9%
คุณไม่ผ่านช็อกแบบนั้นแล้วกลับมายึดเหนี่ยวที่ 2% อย่างสงบ มีแผลเป็น ตลาดจำได้ว่ามันเคยผิด และความทรงจำนั้นกลายเป็นพรีเมียมในทุกมาตรวัดเงินเฟ้อที่มองไปข้างหน้า
ในระบอบที่ความคาดหวังเงินเฟ้อหลวม ความสัมพันธ์ระหว่าง real rates และทองคำจะกลับด้านเป็นช่วงๆ
กลไกสำคัญกว่าตัวเลข real yields คือช่องว่างระหว่างอัตราผลตอบแทน nominal และ breakevens
ถ้าอัตราผลตอบแทน nominal สูงขึ้นเพราะตลาดคิดว่า Fed จะขึ้นดอกเบี้ยแรงๆ real yields จะเพิ่มขึ้น และทองคำก็ร่วง ตรงตามตำรา
แต่ถ้าอัตราผลตอบแทน nominal สูงขึ้นเพราะตลาดตั้งราคาเงินเฟ้อในอนาคตที่สูงขึ้น real yields อาจเพิ่มขึ้นในขณะที่ทองคำก็เพิ่มขึ้นพร้อมกัน
สินทรัพย์ทั้งสองกำลังตั้งราคาโลกที่ไม่แน่นอนใบเดียวกัน
ทองคำไม่ได้มีความสัมพันธ์ผกผันกับ real yields ในระบอบนั้น ทองคำมีความสัมพันธ์กับเหตุผลที่ real yields เคลื่อนไหว
นี่คือสิ่งที่ทำให้คนสับสนในปี 2025
ตลาดใช้เวลาทุกสองสามเดือนเถียงกับตัวเองว่า Fed เลิกตัดดอกเบี้ยแล้ว หรือจะถูกบังคับให้ขึ้นอีกครั้งเพราะเงินเฟ้ออาจฟื้นตัว คุณเห็นมันในเทปรอบรายงานงานและ CPI ทุกครั้ง หัวข้อข่าวออกมา ทองคำแกว่ง แล้วการดิ่งก็ถูกซื้อ
การแกว่งนั้นคือระบอบ มันคือหางอ้วน และทองคำตั้งราคาหาง ไม่ใช่จุดกึ่งกลาง
ความจริงที่อึดอัดคือ: ความสัมพันธ์ง่ายๆ ยังคงทำงานที่จุดสุดขั้ว ถ้า real yields ทะลุจุดสูงสุดใหม่ ทองคำจะร่วง
แต่ในช่วงกลาง ที่เราใช้เวลาส่วนใหญ่ของรอบนี้ ความสัมพันธ์มีเสียงรบกวน
เทรดเดอร์ที่เทรดเสียงรบกวนจบลงเหมือนผมในฤดูใบไม้ผลิ: ราบเรียบ สับสน และดูแนวโน้มวิ่งไปโดยไม่มีพวกเขา
คุณเป็นนักติดตามธนาคารกลางหรือเป็นเทรดเดอร์ แต่ถ้าคุณพยายามเทรดทุกการคาดเดาอัตราดอกเบี้ย คุณจะถูกสับ
สำหรับนักลงทุนมหภาคที่ใช้ทองคำเป็นเฮดจ์เงินเฟ้อ บทเรียนเหมือนกัน: เฮดจ์ทำงานเพราะความสัมพันธ์ไม่สะอาด
## ผู้ซื้อที่ไม่สนใจ Yields
ความบิดเบือนที่สองเป็นกลไกมากกว่า และเข้าใจง่ายกว่า
ธนาคารกลางกลายเป็นผู้ซื้อทองคำส่วนเพิ่ม และพวกเขาไม่สนใจ real yields
ตามข้อมูลของ World Gold Council ธนาคารกลางซื้อทองคำมากกว่า 1,000 ตันต่อปีเป็นเวลาสามปีติดต่อกัน
นี่ไม่ใช่โฟลว์ที่จะหมุนออกเพราะ TIPS น่าสนใจขึ้น มันคือการจัดการทุนสำรอง การตัดสินใจเชิงนโยบายที่จะถือดอลลาร์น้อยลงและถือสินทรัพย์แข็งมากขึ้น ขับเคลื่อนโดยความไว้วางใจในระเบียบที่ใช้ดอลลาร์ที่ลดลงเรื่อยๆ และการใช้อาวุธของระบบการชำระเงินที่ทุกคนมองเห็น
ธนาคารประชาชนจีนเป็นหน้าตาของการซื้อนี้ในช่วงส่วนใหญ่ แต่มันไม่เคยอยู่คนเดียว
คุณติดตามความสัมพันธ์ หรือติดตามแรงซื้อ?
ถ้าคุณติดตามแค่ความสัมพันธ์ การซื้อทองคำของธนาคารกลางดูเหมือนข้อผิดพลาดในการปัดเศษ ถ้าคุณติดตามแรงซื้อ คุณจะเข้าใจว่าทำไมโปรไฟล์ความผันผวนของทองคำเปลี่ยนไป
ในโลกเก่า เมื่อ real yields พุ่งขึ้น การไหลออกของกองทุน ETF ทองคำบังคับให้ราคาลง และตลาดพบสมดุลเมื่อเงินทุนที่ไวต่อผลตอบแทนกลับมา
ในโลกนี้ การพุ่งของ real yield กระตุ้นการไหลออกของ ETF ทองคำ ราคาลดลง และธนาคารกลางเข้ามาซื้อเพราะราคาน่าสนใจขึ้นเทียบกับวัตถุประสงค์นโยบายของพวกเขา
การล้างพอร์ตถูกซื้อ
นั่นคือความหมายของแรงซื้อเชิงโครงสร้าง
นี่คือเหตุผลที่ธีมช็อตล้มเหลวซ้ำแล้วซ้ำเล่า การช็อตต้องการให้ราคาลดลงพอที่จะลดลงต่อไป แต่ด้วยแรงซื้อเชิงโครงสร้างใต้พื้น ทุกการดิ่งมีพื้น และทุกพื้นดึงดูดผู้ซื้อรายถัดไป
เส้นทางที่มีแรงต้านน้อยที่สุดยังคงขึ้น
ข้อแม้หนึ่งข้อ แรงซื้อเชิงโครงสร้างไม่ไม่มีที่สิ้นสุด มันสามารถดูดซับความผันผวนของราคาทองคำปกติ มันไม่ดูดซับช็อก real yield ขนาดปี 2022 ที่ต้นทุนโอกาสท่วมทุกอย่างและแม้แต่ผู้จัดการทุนสำรองก็ถอยออกมา
กรอบต้องเคารพความแตกต่างระหว่างความกลัวอัตราดอกเบี้ยและช็อกอัตราดอกเบี้ย
## สถานการณ์ที่ทำลายกรอบ
ผมจะให้ข้อโต้แย้งที่ซื่อสัตย์ เพราะทุกกรอบต้องมีสถานการณ์ที่มันผิด
กรอบจะพังถ้า real yields พุ่งไปที่ระดับสูงและอยู่ที่นั่น
ถ้าเงินเฟ้อเร่งอีกครั้งและ Fed ถูกบังคับให้กลับมาขึ้นดอกเบี้ย real yield 10 ปีอาจผลักกลับไปที่ 2.5% ถึง 3% ที่ระดับนั้น ต้นทุนโอกาสกลายเป็นหิมะถล่ม การไหลออกของ ETF ทองคำกลับมา แรงซื้อเชิงโครงสร้างถูกท่วมชั่วคราว และทองคำปรับฐานอย่างหนัก
ในโลกนั้น $4,645 ดูแพง และตลาดที่กำลังถกเถียงการเคลื่อนไหวครั้งต่อไปของ Fed จะฉีกธีมกระทิงเป็นชิ้นๆ
หัวข้อข่าวกำลังวนรอบสถานการณ์นี้แล้ว ข้อมูลงานแข็งแกร่งทำให้เทรดเดอร์ตั้งราคาการขึ้นดอกเบี้ยกลับมา กำไรบางส่วนของทองคำได้ round-trip ไปแล้วในการแกว่งเหล่านั้น
นี่คือความเสี่ยงที่ทำให้ผมซื่อสัตย์ ผมไม่ถือทองคำเหมือนคนออมเพื่อเกษียณด้วยความคิดซื้อแล้วลืม ผมถือมันเหมือนเทรดเดอร์ที่มีอคติแบบมีเงื่อนไข
โหมดความล้มเหลวอีกอันคือจังหวะเวลา
แรงซื้อเชิงโครงสร้างเป็นแรงช้า มันคือโฟลว์ 1,000 ตันต่อปี ไม่ใช่แรงซื้อ 1,000 ตันในหนึ่งวัน ในสัปดาห์ใดๆ การเคลื่อนไหวของดอลลาร์หรือโฟลว์ ETF สามารถครอบงำได้
คุณสามารถถูกต้องในกรอบและผิดในเดือนนั้น
นั่นคือเหตุผลที่ขนาดสถานะสำคัญกว่าความเชื่อมั่น ผมอาจผิดเกี่ยวกับแรงซื้อของธนาคารกลางที่ยืนอยู่ที่จุดสุดขั้ว ผมเคยผิดมาก่อน และจะผิดอีก
กรอบไม่ใช่ศาสนา มันคือชุดเงื่อนไขที่ผมตรวจสอบก่อนเพิ่มความเสี่ยง
## สิ่งที่ผมทำจริงกับสิ่งนี้
มาถึงส่วนที่ปฏิบัติได้จริง
นี่ไม่ใช่การคาดการณ์ราคาทองคำสำหรับปี 2025 มันคือกรอบการตัดสินใจสำหรับหลายไตรมาสข้างหน้า
แนวโน้ม D1 ขึ้น ราคาทะลุฐานเหนือ $4,200 และการพักตัวตื้นตั้งแต่นั้น นั่นคือโครงสร้างที่ผมต้องการซื้อ
ช่องทาง real yield คือการยืนยัน ตราบใดที่ real yield 10 ปีอยู่ต่ำกว่าจุดสูงสุดของรอบและไม่พุ่งไปที่จุดสูงสุดใหม่ เรื่องต้นทุนโอกาสไม่ได้คุกคามการ rally
การซื้อของธนาคารกลางคือแรงซื้อ มันไม่ได้หยุด และการไม่หยุดนั้นคือเหตุผลที่ทองคำฟื้นตัวจากทุกความกลัว hawkish
แผนการเล่นของผม: ซื้อการดิ่งสู่ระดับ retracement 38.2% และ 61.8% ของสวิงปัจจุบัน ไม่ใช่การทะลุเอง เก็บขนาดสถานะเล็กพอที่ข่าวช็อกอัตราดอกเบี้ยจะไม่เจ็บ
ถ้า real yields ทะลุจุดสูงสุดปี 2023 และทองคำทำสวิงต่ำใหม่บน D1 ผมจะออกและประเมินใหม่ ผมจะไม่สู้กับโมเดลเก่าเมื่อมันทำงานจริงๆ
จนกว่าจะถึงตอนนั้น แรงซื้อเชิงโครงสร้างและการเปลี่ยนแปลงระบอบบอกผมว่าการดิ่งคือโอกาสสร้างสถานะลองสำหรับระยะยาว ไม่ใช่เหตุผลที่จะตื่นตระหนก
สิ่งหนึ่งที่ผมต้องพูดกับตัวเองซ้ำๆ: กรอบไม่ใช่ศาสนาแบบซื้อแล้วถือ มันมีเงื่อนไข ตลาดได้รับอนุญาตให้เปลี่ยนใจเสมอ ผมแค่ต้องการสัญญาณสามอย่างของผมตรงกันก่อนเพิ่ม
ทองคำที่ $4,645 ไม่ใช่เวลาที่จะไล่ตาม มันคือเวลาที่จะมีแผนที่
คนที่พลาดฐาน และคนที่ช็อตการทะลุ ตอนนี้กำลังรอการพักตัวที่ไม่เคยลึกพอ
คำถามจริงไม่ใช่ว่าการ rally จริงหรือไม่ การ rally จริง
คำถามคือจะเกิดอะไรขึ้นเมื่อตลาดให้การดิ่ง 10% ในระบอบนี้ คุณจะปฏิบัติต่อมันเป็นภัยคุกคามต่อธีมของคุณ หรือเป็นการ retracement ที่กรอบรอคอย?
ผมรู้ว่าผมอยู่ฝ่ายไหน แต่ผมอยากให้โครงสร้างโต้แย้งมันที่ระดับเข้า next
กรอบของคุณพูดว่าอะไร?