오늘 아침 CPI가 예상보다 낮게 나왔다. 시장은 바로 반응했다. 달러는 늘 하던 춤을 췄지. 발표 직후 하락, 반등 시도, 다시 하락. 나는 사무실 책상에서 커피가 아직 뜨거울 때 첫 한 시간을 그냥 지켜봤다. 소음에 거래를 걸지 않았다.
지난주 내 화면을 스친 IMF COFER 데이터가 계속 머리에 남아 있었다. 거기에 진짜 이야기가 있다.
글로벌 중앙은행 준비금에서 달러 비중? 58% 아래. 사상 최저치다.
달러의 기축통화 지위는 단순히 침식되고 있는 게 아니다. 대부분의 투자자가 생각하는 것보다 훨씬 빠르게 땅을 잃고 있다. 그리고 이번 약한 인플레이션 데이터? 그건 탄광 속 카나리아다.
아무도 거래하지 않는 차트
10년 넘게 화면을 봐왔다. 내가 배운 건 하나다. 모두가 같은 차트를 볼 때, 진짜 신호는 대개 아무도 보지 않는 차트에 있다.
외환 트레이더들은 DXY를 본다. 나도 몇 년 동안 그랬다. 고장난 시계를 쳐다보듯 지수를 바라보며 새로운 소식이 나오길 기다렸지. DXY는 가격이다. 포지셔닝과 심리에 대해 알려준다. 앞으로 2주간의 등락에 대해서도.
근데 통화의 기반이 되는 토대에 대해서는 거의 아무것도 알려주지 않는다.
그래서 사람들이 나에게 달러에 대해 물어보면, 나는 H4 차트를 꺼내지 않는다. 준비금 데이터를 꺼낸다.
IMF COFER 수치를 보면, 할당된 중앙은행 준비금에서 달러 비중이 58% 아래다. 데이터셋 기준 사상 최저치. 30년 전에는? 70% 이상이었다. 유로는 글로벌 준비금의 약 5분의 1을 차지하고, 위안화는 거의 제로에서 약 4~5%까지 올라왔다. 그리고 중요한 건, 20년 동안 하락해온 그 선은 달러 지수가 오르든 말든 계속 하락하고 있다는 거다.
가격 차트와 준비금 차트 사이의 그 괴리?
그것이 바로 전체 이야기다.
아무도 거래하지 않는 이벤트
이번 주에도 평소와 같은 헤드라인이 쏟아졌다. 약한 인플레이션 데이터에 달러 하락. 소매판매를 앞두고 달러 안정. 다음 발표를 앞두고 달러 보합.
나는 그런 헤드라인을 읽으면서 한 가지를 기억한다. 헤드라인을 거래해서 꾸준히 돈을 버는 사람은 아무도 없다.
이번 주에 실제로 중요한 이벤트는 인플레이션 데이터 발표가 아니었다. 제이미 다이먼이었다. JP모건 CEO. 미국이 우위를 잃으면 달러가 기축통화로 남지 못할 것이라고 경고했다. 세계가 분열될 것이라고 말했다.
그것이 무엇을 의미하는지 생각해보라. 미국 금융계에서 가장 강력한 은행가, 시스템의 제도적 심장부가 달러 헤게모니의 영속성에 대해 공개적으로 의문을 제기했다.
그건 의견이 아니다. 보도자료를 통해 전달되는 리스크 관리다.
미국 최대 은행을 운영하는 사람이 달러의 미래에 대해 말을 아끼기 시작한다면, 베이징, 리야드, 브라질리아의 중앙은행들은 어떤 신호를 듣고 있다고 생각하는가?
내러티브 뒤에 숨은 숫자들
숫자를 하나씩 짚어보자. 어떤 단일 캔들보다 중요하기 때문이다.
달러는 여전히 지배적인 기축통화다. 그것은 논쟁의 대상이 아니다. 논쟁은 기울기다. 달러는 몇 년마다 준비금 비중에서 약 1%포인트씩 잃어왔고, 그 속도는 둔화되지 않고 있다. 그 하락은 차감이라기보다 희석에 가깝다. 달러를 완전히 대체한 것은 없다. 모든 것이 달러를 조금씩 갉아먹고 있다.
준비금 다변화가 실제로 어떻게 이루어지는지 보여주는 사례다. 중앙은행들은 유로나 위안화로 대거 전환하는 것이 아니다. 발행자가 없고, 제재 스위치가 없고, 부채 한도가 없고, 이름이 새겨져 있지 않은 자산으로 전환하고 있다.
금이다.
중앙은행들은 3년 연속 연간 1,000톤 이상의 금을 매입했다. 현대사에서 가장 빠른 지속적 축적이다. 반짝이는 금속에 대해 낙관적이어서 1년에 1,000톤의 금을 사는 것이 아니다. 완전히 신뢰할 수 없는 통화와 완전히 통제할 수 없는 결제 시스템에 대한 헤지로 사는 것이다.
이것이 달러 패권 붕괴 이야기의 조용한 부분이다. 공개 논쟁은 무역 결제와 석유 계약에 초점을 맞춘다. 실제 움직임은 금고에서 일어나고 있다.
세 가지 힘, 하나의 방향
거시 투자자들에게서 가장 흔히 듣는 반론이 있다. 달러에는 경쟁자가 없다. 유로는 정치적으로 분열되어 있고, 위안화는 자본 통제를 받는다. 아무것도 달러를 대체할 수 없으므로 달러는 사라지지 않을 것이다.
그런 프레임은 기축통화가 실제로 어떻게 쇠퇴하는지를 놓친다. 그들은 하룻밤 사이에 대체되지 않는다. 수십 년에 걸쳐 희석된다.
영국 파운드를 보라. 1944년 브레튼우즈에서 단일 충격으로 기축통화 지위를 잃지 않았다. 공식적인 이양 전에 20년 동안 서서히 쇠퇴했다. 전쟁, 제국 상실, 재정 압박을 겪으며. 달러도 비슷한 궤적에 있지만, 더 많은 변수가 얽혀 있다.
지정학적 분열이 첫 번째 힘이다. 2022년 미국이 러시아 중앙은행 자산을 동결한 순간, 서방 블록 밖의 모든 중앙은행은 메모를 시작했다. 이념적인 메모가 아니다. 리스크 관리 메모다. 외교적 분쟁에서 준비금이 무기화될 수 있다면, 달러 보유는 더 이상 중립적인 가정이 아니다. 정치적 노출이다. 분열이 깊어질수록 달러 보유를 줄이려는 인센티브는 강해진다.
그리고 디지털 레이어가 있다. 나는 암호화폐 전문가가 아니다. 너무 많은 개인 트레이더들이 레버리지로 무너지는 것을 지켜봐서 디지털 자산을 낭만적으로 보지 않는다. 그러나 구조적 우회로를 보면 안다. 중앙은행 디지털 통화와 토큰화된 국경 간 결제 프로젝트는 달러 기반 결제를 우회하기 위해 구축되고 있다. 글로벌 무역 결제가 달러의 인프라를 건드리지 않고 디지털 현지 통화로 이루어질 수 있게 되면, 결제 독점은 균열이 시작된다. 느리다. 기술적이다. 그리고 매 분기마다 진행되고 있다.
그리고 자초한 부분, 내가 가장 좌절하는 부분. 미국의 재정 정책. 연방 부채 36조 달러 이상. 줄어들지 않는 적자. 구매력이 수년간 조용히 잠식되어 왔기 때문에 계속해서 하방 서프라이즈를 내는 인플레이션 데이터.
달러의 쇠퇴는 외부적인 것만이 아니다. 집 안에서 오고 있다.
달러의 회복력은 진짜지만, 무의미하다
반대편 주장도 공정하게 들어보자. 나는 영원한 약세론자가 아니다.
달러 지수는 자유낙하 중이 아니다. 수년간 회복력을 보여왔고, 그 회복력은 진짜다. 다른 어떤 경제도 규모, 법치, 깊은 자본 시장, 군사적 뒷받침의 동일한 조합을 제공하지 않는다. 달러는 여전히 빨래통에서 가장 깨끗한 셔츠다.
그러나 구조적 쇠퇴는 붕괴처럼 보이지 않는다. 낮은 고점이 이어지는 회복력처럼 보인다.
평범한 바구니에서 최선의 선택이라는 것. 그것이 구조적으로 건전하다는 것과 같은가? 중앙은행 관찰자와 글로벌 금융 전문가에게 질문은 달러가 내일 붕괴할지 여부가 아니다. 준비금 구성의 추세가 향후 10년의 확률을 바꿨는지 여부다.
수년간 이 문제를 들여다본 끝에 내가 내린 결론은 이렇다. 달러는 갑자기 죽지 않을 것이다. 거래하기 더 어려운 일을 할 것이다. 서서히 사라질 것이다.
금이 신호다
금이 4,000달러를 돌파한 것은 중앙은행들이 3년 동안 해온 것을 시장이 확인한 것이다.
나는 작년 중반부터 D1 차트에서 금의 구조적 매수세를 지켜봐왔다. 61.8% 피보나치 되돌림으로의 모든 의미 있는 되돌림은 매수세를 찾았다. 중요한 것들은 미국 장 세션 동안 지지되었다. 그것은 투기적 흥분이 아닌 배분 자금의 특징이다. 한 번의 CPI 발표로 멈추지 않는 매수세다.
나는 지난달 D1 되돌림이 지지선에 닿았을 때 금을 매수했다. 확신도는 약 70%였다. 나에게 그것은 무거운 포지션이 아닌 일반적인 포지션을 의미한다. 거래는 성공했다. 그러나 거래 자체가 핵심은 아니다. 핵심은 금의 구조가 계속해서 그 밑바닥의 무언가를 반영하고 있다는 것이다. 달러 기축통화 지위 대 금 가격의 질문에 중앙은행들이 답하고 있다. 그들은 배분으로 투표하고 있다.
옛 모델은 실질 금리가 하락하거나 공포가 치솟을 때 금이 랠리한다고 말했다. 그 모델은 여전히 유효하다. 그러나 그 밑에는 다음 FOMC에 신경 쓰지 않는 새로운 매수세가 있다. 그것은 다음 10년을 걱정한다.
배분의 문제
은퇴 저축자나 거시 투자자라면, 여기서 얻을 수 있는 결과는 붐비는 거래가 아니라 배분 철학이다.
포트폴리오 다변화에 대한 불안은 이 시점에서 합리적이다. 달러는 제로가 되지 않을 것이며, 달러 붕괴 공포는 대부분 헤드라인 상품이다. 그러나 구매력 상실은 공포가 아니다. 산술이다. 우리가 계속 받는 약한 인플레이션 데이터, 재정 궤적, 준비금 다변화 추세. 모두 같은 방향을 가리킨다.
모든 것을 팔고 금괴를 쌓을 필요는 없다. 더 간단한 질문을 던져야 한다. 내 자산 중 통화 평가절하 위험에 노출된 부분이 얼마나 되며, 그 노출이 의도적인가?
대부분의 사람들에게 그것은 의도적이지 않다. 기본값이다.
실물 자산, 금, 비달러 통화, 자국 시장 밖의 생산적 자산. 정확한 구성은 다변화 행위 자체보다 덜 중요하다. 중앙은행들은 이미 이것을 알아냈다. 그들은 당신보다 1,000톤 앞서 있다.
합의는 한 방향으로 틀렸다
내 의견을 직접 말하겠다. 달러의 기축통화 지위가 경쟁자가 없기 때문에 안전하다는 주류 시각은 지난 15년간의 하락을 놓친 것과 같은 논리다.
달러는 지위를 잃기 위해 도전자가 필요하지 않다. 자기 평가절하를 통해 잃을 수 있다. 지정학적 분열을 통해. 디지털 우회를 통해. 세 가지의 느린 복합을 통해.
나는 시기에 대해 틀릴 수 있다. 전에도 틀렸고, 다시 수업료를 낼 것이다. 그러나 방향에 대해서는 틀리지 않았다. 그 방향은 내 것이 아니기 때문이다. 데이터에 있다. 20년간의 한 방향 준비금 흐름. 3년 연속 기록적인 중앙은행 금 수요. JP모건 수장이 그 지위가 유지될지 공개적으로 의문을 제기하는 것.
달러의 기축통화 지위는 합의가 인정하는 것보다 더 빠르게 사라지고 있다. 그리고 이번 주 약한 인플레이션 데이터는 가장 최근의 카나리아일 뿐이다. 가장 어려운 부분은 신호를 읽는 것이 아니다. 가장 어려운 부분은 글로벌 금융에서 가장 느린 추세가 또한 가장 강력한 것임을 받아들이는 것이다.
당신의 배분을 바꾸려면 무엇이 필요할까? 내일의 달러 위기, 아니면 우리 눈앞에 있는 20년간의 조용한 데이터?
솔직히, 나는 내 답을 안다.